本文来自《消失的亿万富翁：更好的投资、财务决策指南》引言，经中青社授权发布，作者：维克多·哈加尼、詹姆斯·怀特，头图来自：AI生成
任何傻瓜都可能致富，但只有有头脑的人才能守住财富。
——“船长”科尼利尔斯·范德比尔特
19世纪的铁路和航运大亨科尼利尔斯·范德比尔特（1794年5月27日—1877年1月4日，一位美国商业巨头，他通过铁路和航运积累了巨额财富）的美丽雕像矗立在纽约中央车站的外面。它矗立在那里是因为“船长”下令建造了纽约中央车站。尽管如今它被公园大道的高架桥挡住了部分视线，但这座雕像就坐落在曼哈顿中城的中心，这里是全球的金融中心，当今的许多金融巨头都经常能看到它。
范德比尔特于1877年去世时，他是世界上最富有的人。他的长子比利继承了父亲1亿美元，占科尼利尔斯财产的95%。不幸的是，他甚至没有得到最基本的关于如何长久地投资和使用这些财富的指导。在这位“船长”去世后的70年里，家族财富大部分被挥霍一空。如今，没有一个范德比尔特家族的后代能将自己的财富追溯到科尼利尔斯去世时留下的巨额财富。
尽管范德比尔特家族的人口增长速度高于普通美国家庭，但即使如此，家族后代里仍有亿万富翁也不是不可能。如果范德比尔特的继承人将他们的财富投资于平平无奇但多元化的美国公司股票投资组合，然后每年花费2%的财富，并缴纳税款，那么今天活着的每个继承人仍然会拥有超过50亿美元的财富。
所以，出了什么问题？
范德比尔特家族财富历史性的衰退在规模上引人注目，但在本质上却很普通。巨额财富在几代人的时间里挥霍殆尽，这种现象十分普遍，足以证明我们自己的格言“富不过三代”。
当今新闻里出现的亿万富翁中很少有老钱（老钱常指几代皆为富翁的家族。相对应地，新钱即为新贵或暴发户）的后代，就可以看出这句格言的真实性。从这些观察中，我们可以梳理出一个有价值的见解 ：那些过去最富有的家庭没有能力始终做出明智的投资和消费决定。 否则的话，那些亿万富翁的后代仍是亿万富翁的人数将远远超过今天的新一代富翁。
为了粗略统计这些“消失的亿万富翁”，让我们把时钟拨回到1900年。当时，美国人口普查记录有大约4000名百万富翁，其中最富有的人财富达到数亿美元。如果当时一个拥有500万美元的家庭将他们的财富投资于美国股市，并以合理的比率支出，那么这个家庭今天将产生大约16个亿万富翁家庭。
如果在1900年，百万富翁中有四分之一的人将至少500万美元投资美国股市，那么仅他们的后代就应该有近1.6万名健在的亿万富翁。如果我们把整个20世纪计算在内，而不仅仅是1900年那一年，我们相信潜在的亿万富翁的数量要多得多。
但截至2022年，《福布斯》估计美国只有700多名亿万富翁，并且你在这些人中很难找到一个人的财富可以追溯到1900年的百万富翁祖先。我们不需要追溯到那么远的过去去找这种财富传承。在今天的美国亿万富翁中，只有不到10%的人是1982年首次发布的《福布斯》400名富翁榜成员的后代。即使是1982年榜单上最不富有的家族（“仅”拥有1亿美元），今天也本应该孕育出4个亿万富翁家庭。
我们意识到，有一些富有的家庭在他们的一生中有目的地捐出或消费他们几乎所有的财富，但我们认为这些情况相对罕见，并不能解释我们今天为什么几乎看不到财富来自“老钱”的亿万富翁。
我们不是在哀叹当今世界缺少亿万富翁。我们的观点是，当涉及需要做出好的财务决策时，我们都面临一个非常大而普遍的问题。即使是我们社会中财务上最成功的人士（他们中总有一些聪明能干的人，而且他们都能负担得起“最好”的财务建议），也总是做出糟糕的财务决策。那么我们这些“普通”的其他人又能指望什么呢？
维克多的父亲很喜欢一句波斯谚语，它乍一看似乎不太可能，但它的真实性已成为写作这本书的主要动机：“持有财富比创造财富更难。”这本书提出了我们的框架，我们希望用以解决所有家庭（不仅是潜在的和现实中的亿万富翁）面临的挑战——如何找到一条更好的财务决策之路。
在接下来的章节中，我们将详细探讨这些“消失的亿万富翁”家族放弃他们巨大领先优势的最常见方式：承担过多或过少的风险、花费高出他们的财富所能承受的范围、在财富波动时不调整他们的支出。最重要的是，他们没有一个一致的决策框架，这使他们热衷于追逐任何热门的东西并在它不热门时火速抛售，将支出的决策锚定在投资组合的期望回报上，并为糟糕的建议支付高昂的费用。
请注意，在我们列出的主要错误中，我们没有包括选择不好的投资。糟糕的投资环境并不会导致这些亿万富翁消失。事实上，很难想象有比这更好的投资环境。从1900年到2022年之间，美国股市的税前年回报率为10%，1900年的100万美元在2022年年底大约变为1000亿美元，回报率为10万倍。
问题的核心可能是人们的注意力被放在了错误的地方。在投资中，很自然地偏向关注买什么或卖什么。几乎所有的财经媒体都致力于这个问题，所以可以合理地认为我们应考虑的最重要的事情是关于“什么”的决策。但这不是。
我们将向你解释你需要正确做出的最重要的财务决策是需要回答一系列关于“多少”的问题 ：
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一项好的投资你应该买多少？
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你今天和以后应该花多少钱？
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你应该把多少税负推迟到未来？
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你应该花多少钱买保险来对冲那些发生概率低但后果严重的事件？
这些问题隐含着这样一种认识，即风险存在于我们遇到的几乎每一件好事中。因此，每当我们想要弄清楚我们应该做多少有收益但有风险的事情时，我们需要权衡“做得更多”带来的更高的预期收益与“做得更多”需要承担的更多风险的成本。我们希望给您一个实用的框架，使您能够始终如一地自信地做出这些做“多少”的风险决策。
为什么我们认为做事的“规模”如此重要？考虑一下下面这个问题 ：如果你选择了不好的投资，但在投资规模上做得很好，你可能会赔钱，但你的损失不会是毁灭性的。所以你就能东山再起，重新投资。另外，即使你选择了很好的投资，但你投入太多，这样你在等待事情成功的过程中，很容易在正常的投资波动中破产。
我们自己的个人经验也支持这样一个主张，即关于规模的决策（ 常常是事后想到的）实际上是投资中最关键的部分。我们都亲身经历了在“多少”这个问题上做出的错误决定，在这个过程中我们很多人失去了大部分的个人财富。
维克多是对冲基金长期资本管理公司（LTCM）的创始合伙人。1998年，当长期资本管理公司在20世纪90年代的第二次金融危机中破产时，36岁的他遭受了9位数的损失。除了金钱上的损失，还有公司倒闭带来的心理打击，其给153名员工的冲击，以及对所有相关人员声誉的影响。10年后，28岁的詹姆斯通过对自己工作的对冲基金的投资，损失了更小数额的钱，但仍然是他财富的主要部分。
在每种情况下，我们都相信我们选择了风险/回报比最具吸引力的投资， 这些投资在长期内极有可能获得预期的回报。其实导致LTCM倒闭的交易在随后的几年里都成为赚钱的交易，詹姆斯所在的对冲基金在2008年大幅下跌后也恢复过来，并产生了强劲的正收益。不幸的是，短期总是先于长期到来，我们都没有享受到这些投资的反弹。我们得到的教训就是：好的投资配上糟糕的资金配置也可能会导致灾难性的损失。
LTCM的故事已经被讲述无数次了——许多书籍、文章，甚至还有一篇哈佛商学院的案例研究。这个故事内容精彩丰富，涉及华尔街的交易员（他们仿佛是从迈克尔·刘易斯的《说谎者的扑克牌》一书中走出来的），还有一群备受尊敬的教授，其中包括两位诺贝尔经济学奖得主。对外界来说，他们似乎建立了一台赚钱机器（关于LTCM ，有一本书的书名相当夸张，名为《发明金钱》），因此毫不奇怪，LTCM 的大多数合伙人把他们的资金大量投入到他们管理的基金中。该基金从成立到大幅下跌前的几年里，每年的回报率超过40%，年波动率约为12%。在创立LTCM 之前，两位资深合伙人在所罗门兄弟公司（Salomon Brothers）从事类似投资有20年的成功经验。
维克多将他家庭约80%的流动资产投资于LTCM对冲基金。事后看来，这 种投资集中度是一个错误。但迄今为止，在LTCM相关文献中尚未有人探讨的一个更有用的问题是：维克多本应进行何种分析来确定投资该基金的份额，而如果做了这种分析又会得出什么结论？我们将详细解答这个问题，并说明为什么“尽可能多地投资”几乎从来不是好东西。对你来说，“多少是合适的”才是这个问题的正确答案。
这种糟糕的资金配置决策是否只存在于像我们这样的年轻、自信的债券套利交易员，以及生活在20世纪上半叶的富有家庭呢？不幸的是，有大量证据表明这种失败现象极为普遍且持续存在，这表明投资者普遍缺乏良好的财务管理技能。例如，总体而言，个人投资者的表现远低于市场回报率，无论是收益的绝对值还是经风险调整后的收益都是如此。这种表现不佳的部分原因是高额的手续费用，但更多是因为风险仓位过多或过少，而且通常是在错误的时间接受了不合时宜的风险仓位。
加州大学教授布拉德·巴伯（Brad Barber）和特伦斯·奥登（Terrance Odean）对证券公司的个人账户进行了一项具有里程碑意义的研究，这项研究的标题恰如其分地指出了“频繁交易可能会损害你的财富”。他们的研究发现，那些积极交易自己投资组合的投资者每年的表现比市场回报率低6%。其他研究人员发现，投资者在共同基金上的整体回报率通常比在同一些基金上买入并长期持有的投资者所获得的回报率低几个百分点。
为了更好地了解人们如何应对有吸引力的投资机会的仓位问题，维克多和他的同僚理查德 ·杜威在2013年进行了一项实验，实验结果后来发表在《投资组合管理杂志》（Journal of Portfolio Management）上。在受控的环境中，他们邀请了61名具备财务和定量分析能力的人参与一个简单的抛硬币游戏。参与者被告知（虚拟）硬币被设定为有60%的概率正面朝上。他们每人会被赋予25美元，并被允许以任何他们希望的方式下注。他们被告知，在30分钟（足以进行大约300次抛硬币）之后，他们的25美元变成多少钱就是他们相应的报酬，但总支付金额上限是250美元。
正如我们将在本书中详细讨论的那样，是存在一系列简单的、合理的下注策略的，这些策略将导致预期收益接近250美元的上限。那么，参与者表现如何呢？实验中超过30%的人损失了本金，更令人难以置信的是，超过25%的人破产了！只有20%的人达到了250美元收益上限，这与本应超过90%的人达到收益上限的假设相去甚远。本书的论点是，导致成功的想法往往与直觉相悖。我们从抛硬币游戏得到的结论对于我们在生活中做出重要的财务决策同样有帮助。
投资并不是在不确定的情况下做出明智的财务决策的唯一领域。每个人都需要一个贯穿人生各个阶段的、前后一致的储蓄和支出计划，尤其是如果我们希望享受退休生活的话。一项最近的研究发现，即使是看似简单的何时开始领取社会保障福利的决策，美国人在这个问题上因做出次优决策而损失了超过万亿美元，主要是因为过早地领取福利。还有证据表明，许多人在某些类型的保险上花费过多，从厨房电器的保险到汽车全险，而在其他类型的保险产品上花费过少，比如年金。令人遗憾的是，耶鲁大学教授詹姆斯·崔（James Choi） 最近对50本最受欢迎的个人理财图书的调查显示，这些图书并没有提供足够 多的好建议。
我们关注的决策问题有三个共同特征 ：
1. 在面对不确定的结果时，要求做出决策。
2. 其中一些结果会对你的幸福感或福利产生显著的影响。
3. 对你的福利的影响不会完全反映货币结果。
自从丹尼尔·伯努利（Daniel Bernoulli ）为了解决圣彼得堡悖论（St.Pe-tersburg Paradox ，我们将在第6章中描述）而突发奇想地引入“效用函数”的概念以来，哲学家、经济学家和数学家近300年来一直在思考如何系统地评估这类决策。效用函数实际上是人类本性的一个规律，我们消费（或财富）不断增加，但边际效益递减。
这就是为什么我们从消费财富中所涉及的货币金额并不反映我们得到多少效用。这种思维方式清楚地表明，我们做出的决策应追求效用最大化，而非只是以货币结果为导向。这些观点是经济学思想的根源，它甚至渗透到了经济学这棵大树新产生的所有分支，例如行为金融学。
对于给定的任何财务决策问题，基于效用函数决策框架的核心有三个主要步骤。首先，我们需要计算决策可能产生的货币结果，并估计其概率。其次，我们需要将这些货币结果映射到效用函数中计算期望效用函数值。最后，我们需要尝试不同的决策，以找到产生最高期望效用的决策。
期望效用最大化的框架是“在不确定性下的决策”领域的理论基础，也是大多数其他关于个人选择和人类互动理论的基础。构成本书基础的许多思想都是在被称为“终身消费与投资组合选择”的子学科中的观点，这是一个由诺贝尔经济学奖得主保罗·萨缪尔森（PaulSamuelson）和罗伯特·C.默顿（Robert C.Merton）在20世纪60年代首次提出并探索的领域。这个子学科解决的基本问题是寻找一个人如何在投资、储蓄和支出方面做出将使期望终身效用最大化的决策。
不幸的是，该领域的许多原创论文过于复杂或抽象，无法在生活实践中获得关注，其结果是很少有人使用这些工具来做出更好的决策。在接下来的内容中，我们希望以一种不仅能引起共鸣，而且能改变你思维的方式来呈现这些重要的观点。一个伟大的想法从理论到实践可能需要很长时间，我们相信属于这些伟大想法的时代已经到来了。
最大化期望效用的决策框架常因不能真实地反映人们的实际行为而受到批评。事实上，研究人员已经记录了无数现实生活中人们具有非理性决策和非一致性决策的认知偏见的证据。我们完全同意这些证据，这也正是我们决定写这本书的原因——通过了解所有“消失的亿万富翁”发生了什么，并克服一些认知偏见，帮助人们做出更好的决定！如果人们天生擅长在涉及复杂的概率、场景和从货币到个人效用转换的复杂模型中做出决策，那么就不需要决策框架了。但我们知道我们不擅长。
事实上，决策框架和实际行为并不总是一致的，这恰恰表明框架是有价值的。毫无疑问，人们仍然会选择在某些方面做出看似次优的决策——这是人性的一部分——但最好是在知情的情况下做出决策，并能估计成本，而不是在出于无知或缺乏更好的其他选择的情况下做出决策。在本书中，我们不打算描述人们如何做出重要的财务决策；我们的目标是解释他们应该如何做出决策。我们希望通过说服读者采用以期望效用为中心的框架来做出生活中重要的财务决策，从而改变他们的生活。
在一个充满不确定性的世界中，你从一个特定的行动过程中得到的期望效 用是一个模型——它是对现实世界的简化。像任何模型一样，它是一个有条理地简化复杂事件的框架。有时候我们对一个模型太熟悉了，以至于我们甚至没有意识到它是什么。例如，在政府债券领域，当计算能力变得足够便宜，可以在任何结算日期、任何价格对任何债券快速进行相关计算时，到期收益率（yield to maturity）的概念才真正成为被广泛使用的模型。如果没有到期收益率模型，将很难比较还有4年11个月到期、价格为102.15美元、票面利率为3%的债券A和还有5年2个月到期、价格为125.67美元、票面利率为8%的债券。
“收益率模型”只是将价格和其他相关信息转换为更容易比较债券的指标。期望效用和到期收益率一样，也是一个模型。因为它允许我们以一种直观的方式比较和评估不同的复杂决策，并且具有经济学理论基础，所以它是一个好模型。
要想做出更好的决策，第一步就是要了解自己的个人效用函数。这并不像你想象的那么难。2018年，我们对大约30位客户进行了一项调查——如你所猜，我们经营的是财富咨询业务——我们发现，所有客户都能够表述财富和效用之间的关系，这有助于他们以一致的方式权衡不同的风险与回报。我们的目标是通过各种各样的实际案例研究，从决定你应该把多少财富投资到你自己的企业，到什么时候缴纳资本利得税是有意义的，来提高你对这个框架的接受度。我们将深入探讨风险影响你财务状况的主要方式。我们的目标是给出核心概念，而不是将它们简化至隐含到模糊的、泛泛而谈的指导意见里。这个过程会涉及一些数学问题，但不会超出你在高中遇到的数学概念。我们总是试图解释一个想法背后的经济逻辑，而不仅仅是谈论数学。
我们认识到，在你的财务决策中，很大一部分仍然涉及投资什么，所以我们不会完全忽视“投资什么”的问题。对于今天的许多投资者来说，潜在的投资领域多到令人望而生畏——指数基金、主动基金、个股和债券、房地产、对冲基金、私募股权、风险资本，这个名单还在不断增加中。
目前已经出版了许多书来帮助你评估这些类型的投资，所以我们只花一章来讨论如何评估最常见投资的期望回报和风险。这本书的大部分内容将阐述如何将你对个人投资的评估转化为对每笔投资承担多少风险和总投资应该承担多少风险的评估，以及如何做出怎样使用你的财富的相关决策。
我们讨论的大多数方法对于任何有计算器或简单电子表格的人来说都是简单易用的。有些可能需要更复杂的技术来实现它们，就像我们所做的那样，但只要稍微简化一下，这些也几乎总是可以在电子表格上显示出来。我们已经建立了一套建模工具来帮助解决一些最常见和最重要的问题，这些工具可以从我们的网站www.elmwealth.com上获得。如果你发现自己想要使用整个决策框架的一部分，但找不到合适的工具，请随时与我们联系，我们将尽力帮助你或为 你指出正确的方向。
我们把这本书分成四个主要部分：投资规模、终身支出和投资、实际应用、谜题。
我们知道，对于大多数读者来说，这本书不会是轻松的读物。如果需要的话，我们有一个可以让事情变得更容易一些的建议，那就是只阅读涵盖核心概念的章节，跳过那些讨论详细原理和概念应用的章节。我们希望你以后会发现跳过的章节在呼唤你。我们认为以下10章对你第一次读这本书很重要：第2—6章、第9章、第12—14章和第24章。
无论你以何种顺序阅读它们，我们都希望你也能发现其他14章的丰富内容，这些内容有助于将本书的核心思想付诸实践。
有些地方我们会用符号、公式和单词来描述关键概念。不要害怕，整本书中只有四个公式，你可以在末尾的“一些经验法则”一节中找到参考。四个公式中的一个，我们称之为默顿比例公式，它非常简单和重要，我们希望你在读完这本书的时候，能在脑海中对它留下不可磨灭的印象！我们希望，在几个例子之后，你会发现用自然语言和数学语言来陈述思想会使这些概念更清晰，更容易记忆。
在我们写这本书的时候，年轻时的自己从未远离我们的脑海。我们希冀，若是我们在职业生涯早期读过这本书，它会帮助避免我们在投资规模上犯的错误。事实上，埃尔姆财富（Elm Wealth， 作者经营的投资管理和财富咨询业务的公司）的使命是帮助我们的客户从我们大量的充满不确定性的金融领域的决策经验中受益。回到我们的抛硬币实验，我们之所以乐观地认为这本书能够发挥作用，部分原因在于，一旦我们向参与者解释了一个更合理的投注规模策略，他们就会接受这个策略，如果再给他们一次机会，他们大多会获得最大的收益。如果人们接触到一个好的决策框架，他们通常会很容易理解并接受它。
做出更好的决策并不是一场零和游戏。合理的财务决策，与你的个人偏好相一致，不仅会增加你和你家人的期望幸福度，而且会极大地增加我们整个社会的福利。