5月即将过去，本月万众瞩目的黄金市场呈现剧烈震荡行情，国际金价经历了显著的“过山车”式波动。5月初，纽约金价一度跌至3,123美元/盎司，随后因为地缘冲突升级（中东局势紧张、俄乌和谈停滞）推动避险需求激增，于5月6日最高触及3,448美元/盎司的高位。然后一路下滑，截至5月29日上午，已经跌到3,285美元/盎司。
实物消费端也出现了明显的调整，国内的婚庆开始流行“租三金”，深圳水贝黄金回收量同比增长超过200%，这似乎说明消费者已经觉得黄金的价格太高了，消费欲望开始减退。这种行情开始让很多投资者变得焦虑，手里的黄金是否要抛售，还是继续买入？
让我们来看看本轮黄金市场的根本驱动因素。本轮黄金牛市与之前不太一样，以往大部分时间，黄金价格主要是受到美联储货币政策驱动的。由于黄金以美元计价，美元走强直接削弱了黄金的吸引力。历史数据显示，美元指数每上涨1%，金价平均下跌0.8%。
不过本轮黄金大牛市，却主要是受到政治因素的影响。首先就是在俄乌冲突爆发后，西方国家冻结了俄罗斯在西方的资产，引发第三世界国家央行恐慌，开始将美元欧元资产转向黄金。
图1：各国央行和大机构投资者在西方冻结俄罗斯央行海外资产前后在伦敦市场购买黄金的数量。资料来源：高盛集团网站
从图1可见，各国央行和大机构投资者在伦敦市场购买的黄金数量，从西方冻结俄罗斯央行资产之后，开始急剧增加。这些资金是从哪里流入的呢？
图2：金价与美国10年期国债收益率对比。资料来源：高盛集团网站
从图2可见，黄金价格与美国十年期国债收益率的涨跌趋势是基本相反的。这说明有很多央行和机构投资者，在抛售美债买入黄金。综合这两张图来看，地缘政治因素无疑是本轮黄金大牛市的主要影响因素。
但同时我们也应该注意到，美联储的货币政策仍然在发挥作用，只是不再起主导作用。今年5月，美联储主席杰罗姆·鲍威尔等人声称“不急于降息”，导致美元指数回升至99.6以上，创自2023年3月以来的最大单周涨幅。也在一定程度上导致了5月黄金价格的动荡。
从短期来看，地缘政治开始缓和。首先是大家最关心的关税战开始降温：不但中美达成《临时贸易争端缓解框架》，美国总统唐纳德·特朗普也宣布推迟对欧盟商品加征关税至7月9日，美国国际贸易法院裁定暂停特朗普政府在4月2日宣布的一揽子加征关税政策生效。
另外，地区冲突也开始缓和：俄罗斯总统弗拉基米尔·普京提议在土耳其恢复俄乌直接谈判，印巴双方宣布停火协议。而北约对伊朗可能采取的军事行动，各成员国的分歧很大，大部分国家并不支持。
技术面已经发出卖出信号，而目前很多散户借贷入市炒金被套，这都是黄金市场进入调整期的重要指标。
不过基本面的利好仍然存在，虽然美联储顽强抵抗特朗普要求降息的压力，但长期美元信用根基正在动摇。
美国联邦债务规模突破40万亿美元，穆迪下调美国国债评级进一步加剧了市场对美元资产的信任危机。特朗普针对全球无差别的关税战，动摇了美元全球储备货币的基础。
这让人不禁想起特里芬难题：美元要想当全球储备货币，就必须忍受逆差，来向全球提供美元。但长期的逆差将导致国际清偿力过剩、美元贬值，最终失去全球储备货币的地位。但如果要追求国际收支顺差，这又将导致美元供应不足，也会导致美元无法行使全球储备货币功能。
从目前来看，特朗普和很多美国高层认为现在世界即将进入国际清偿力过剩的阶段，必须追求国际收支顺差，或者至少要通过增加关税来弥补财政亏空。但这样无疑会严重影响美元国际储备货币的地位。
反映到市场上就是，黄金与美元指数的负相关性已经降至-0.87，表明黄金定价逻辑正在从“美元计价商品”向“主权信用对冲工具”转型。美元信用削弱后，各国自然就开始转向黄金。
由此，我们预测未来几个月的金价大概率会宽幅震荡。这里有两个时间节点：北京时间6月19日美联储利率决议公布，以及7月9日欧美关税决策。
而从长期来看，关税战导致的全球经济增长衰退，会让各主要经济体的央行实施降息；去美元化加速，除美国债务危机加剧和地区冲突外，还应该注意科技进步带来的黄金需求增加。
黄金由于其独特的导电性、稳定性和纳米级加工适应性，在高端电子、人工智能和量子计算等前沿技术中的需求越来越大。这包括高端芯片制造、人工智能算力硬件、量子计算硬件和航天与卫星通信等。
表1：高科技用金情况及未来发展预测，数据系从世界黄金协会（WGC）和其他专业市场研究机构搜集而来。
综上所述，目前黄金市场正处于调整阶段。1-3个月内，金价可能维持在3,000美元至3,400美元之间的宽幅震荡。但中长期仍将保持牛市，高盛集团预测2026年金价有望冲击4,000美元/盎司。
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